在整个交易过程中，引发诸多的法律问题。首先，发生分歧的就是资管合同是否已经到期，是否触发了分配条件。在《资管合同》中约定：“四、资产管理计划的基本情况（五）资产管理计划的存续期限。资产管理计划的存续期限为合同生效起满2.5年，到期且未按照本合同相关约定延长时，本计划存续期终止。......本合同生效满1年后，当计划所持有的非现金资产全部变现时，本计划可提前终止；本计划合同生效起满2.5年时因任何原因导致计划财产未能全部变现的，经投资顾问申请且资产管理人、资产托管人协商一致同意的可对本资产管理计划进行延长，但延长期不得超过6个月。合同终止时，资产管理计划仍持有非现金资产的，由资产管理人根据投资顾问的投资建议进行强制变现处理，本计划终止日顺延至非现金变现完毕之日。”

按照《资管合同》约定，计划存续期限延长的条件为，经投资顾问申请且资产管理人、资产托管人协商一致同意的，可对本资产计划进行延长。在2018年9月份，劣后投资人以投资顾问的身份已经向管理人发出资管计划工作延迟的请求，计划的存续期延长。同时，管理人也向投资人发出延期清算工作的公告，确认了延长的行为。

在《资管合同》约定的2.5年之后延期6个月，这种做法是符合合同约定的，按照约定条件进行了延长，期限最长不超过2019年的4月底。

其次，管理人发布的《清算工作延迟的说明》是否构成资管计划的延迟。

对《清算工作延迟的说明》在我们讨论时分两种不同的观点，一种观点认为，此说明是清算工作的延迟，不代表资管计划期限的延长，不够长资管计划存续期的延后；另一种观点认为，清算工作的延迟，是资管计划的展期。按照《资管合同》约定条款，经投资顾问的申请，管理人和托管人的实际履行行为可视为对计划的展期安排事项的确认。

我们通常理解的清算是指，遇有合同规定或法定事由终止时对财产进行清理处理的善后行为。在合同终止之时，发生清算行为，按法律法规的规定和合同约定执行。那么，作为资管计划的管理人，应当组织清算组对财产进行清算。组织管理人、托管人和相关的中介机构如会计师事务所审计，按照份额持有人所持份额比例进行分配。

笔者认为，清算工作延迟并且得到投资人的确认，合同没有终止，可以认定资管计划延后，未触发清算条件。事实上，管理人及投资人均以实际行动认可了资管计划继续存续，按照减持规定的要求在二级市场逐步减持。

提示管理人，在履行资产管理职责时，按资管计划备案的《管理规定》要求，由资产管理人应向协会报送资产管理计划的设立、变更、展期、终止、清算备案，以及定期报告、不定期报告，并及时报送其运行情况、风险情况等信息。

再次，计划展期的管理费和托管费的处理

计划延迟期间的管理费是否收取，一直以来都是存在争议。很多资管计划展期后，管理费是不再另行收取。事实上，本项目背景下，管理人已经在《资管合同》约定的2018年10月底终止时间之后，继续收取管理费，托管人亦收取了托管费。

如果约定不明的情况，对于管理费和托管费的计费是可以收取的，考虑到对等及管理人和托管人对于项目的跟踪，积极维护投资者的利益，继续发挥其优势作用，持续不断地提供后续的服务，收取费用亦有其合理性。

另一方，优先级投资人在投资中比较强势，管理人也很容易妥协，进而放弃延期清算的管理费用。应综合考虑延期的原因，是因为政策法规的变动，被动接受，还是投资人或者管理人的诉求发生变化。

笔者建议，在签署合同时，对于管理费、托管费等费用应予以关注，是否有明确的约定，约定不明的处理方式，减少各方发生的分歧。

北京某投资公司作为投资顾问，继续在提供后续的服务，具备收取2018年10月底之后至项目完成清算退出时投资顾问费用的条件。

从次，优先级与劣后级的不同分配标准的理解。

《资管合同》中对于不同的分配标准，有不同的认识。合同的释义中第21条“对或有临界收益/临界收益规定——或有临界收益/临界收益：指根据本合同约定向委托人分配金额达到A类份额委托人和B类份额委托人的实缴资金之后，本计划仍有可分配收益时按有关约定向委托人按年化收益率6%（单利）计算的或有收益。该或有临界收益并不构成本计划或资产管理人向委托人保证其实缴出资不受损失或保证期取得收益的承诺；未来如市场环境发生变化或发生其他可能影响收益的情形，或有临界收益可能无法实现，极端情况下甚至出现实缴资本亏损的风险。”

《资管合同》“四、资产管理计划的基本情况（九）分级机制4.本合同终止日委托财产本金和收益的分配。本计划按照第十八章约定的次序分配本金和收益，规则如下：为且仅为划分如下收益分配顺序之目的，本计划设定委托财产本金总额（含A类委托财产本金以及B类委托财产本金）的临界收益率为6%（单利）的①本计划终止时实际收益不超过6%/年（单利，含）依次分配A类本金（如有）、以6%（单利）计算的A类或有临界收益（如有）；如有余额，则以余额为限分配B类本金及其或有临界收益（如有）……”

合同中提到以6%作为一个参考的设定值，“设定”可以理解为假设推定的意思，在计划终止时计算或有临界收益，6%仅为参考标准，非固定收益率的概念。释义中已经对或有临界收益进行定义，基础是保证A级和B级的本金，之后才有临界收益。临界收益是建立在整体基金份额净值的计算基础之上，目前计算为时过早。

对于分配规则的理解，笔者认为在达到6%的整体收益时，才应该适用。如达不到6%的整体收益率，只能有多少收益就分配多少，极端情况，可能拿不到任何收益，甚至投资本金。

另外，在计划终止时，实际收益率超出6%，才可能适用这个标准进行计算，如实际收益率达不到6%的，不存在适用这个分配规则。分配的条件是不固定的，是浮动的，能达到分配的条件之后，适用约定的分配规则，才具备适用资管合同中的本金及收益中的分配顺序。

最后，与大家探讨的是，当资管合同中有以下条款的约定，是否构成保本保收益。

资管合同签署时或者签署前，都会以风险揭示书的形式告知投资者认购可能发生的风险。本项目中，《资产管理计划认购风险揭示书》的内容如下，提示各位投资者：“可能面临下列各项风险，包括但不限于：（六）本计划投资特有的风险。本计划采取的投资策略可能存在使计划收益受损或者本金损失的风险。本计划A类份额或有临界收益并非保证收益，在极端情况下，如果本计划在存续期内发生大幅度的投资亏损，A类份额可能不能获得收益甚至可能面临本金受损失的风险。”

《资管合同》条款的加重字体提醒。合同约定：“三、声明与承诺（一）资产委托人声明已充分理解本合同全文，了解相关权利、义务，了解法律法规及所投资资产管理计划的风险收益特征，包括但不限于本分级计划各类份额的风险收益特征，愿意承担相应的投资风险，本委托事项符合其业务决策程序的要求”，对于该条已经用加重字体向投资人提示。

《资管合同》“（九）分级机制。本计划在运作期内两类份额统一运作。按照本合同约定，资产管理人应当在合同终止日（或提前终止日）前每周最后一个工作日及终止日计算公布资产管理计划净值。本合同提及的临界收益率仅为根据本计划的分级比例以及计划份额净值的未来表现预期而拟定的参考收益率，资产管理人并不承诺保证A类或B类份额能够按照该收益率取得临界收益，也不保证A类或B类本金不受损失。”

《资管合同》“二十、风险揭示（六）本计划投资特有的风险。本计划采取的投资策略可能在使计划收益受损或者本金损失的风险。本计划A类份额或有临界收益并非保证收益，在极端情况下，如果本计划在存续期内发生大幅的投资亏损，A类份额可能不能获得收益甚至可能面临本金受损的风险。”

“二十、风险揭示（六）A类份额委托人的特有风险，极端情形下的损失风险。本计划A类份额或有临界收益并非保证收益，在极端情况下，如果本计划在存续期内发生大幅度的投资亏损，A类份额可能不能获得收益甚至可能面临本金受损的风险。” 

上述风险揭示书和资管合同中已经对于投资人在签署资管合同时进行提示，并且非保本保收益的条款高频率的出现在合同中，投资者确认是在其知晓的前提下进行签署，是其真实意思表示，是完全自愿的行为。可以认定管理人、销售机构在向投资者推介时，尽到提示义务，已进行风险告知，非保本保收益的产品。

在既往的存量结构化资产管理计划可对各类份额的风险与收益分配进行约定，但应当公平恰当，不得存在利益输送。但是，随着《管理办法》的发布和执行，传统的保本保收益、刚性兑付的加持等资管行业的怪相将逐渐消失，这也符合投资的本质，投资有风险，风险须自担。

文末，笔者梳理了涉及资管计划中的禁止保本保收益的相关规定：

《基金管理公司特定多个客户资产管理合同内容与格式准则》（2012年修订，2012年11月1日施行，目前失效，失效原因为2018年10月22日的《管理办法》施行。资管计划在2016年4月底完成备案，按照当时的法律规定，资管合同签署时《内容与格式准则》仍为有效，需适用）

《内容与格式准则》第十二条：列明资产委托人、资产管理人及资产托管人的声明与承诺，内容包括但不限于：……资产管理人承诺按照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用资产管理计划财产，除保本资产管理计划外，不保证资产管理计划一定盈利，也不保证最低收益。

《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（《暂行规定》，2016年7月证监会发布，目前失效，失效原因为《管理办法》施行。资管计划在2016年4月底完成备案，按照当时的法律规定，资管合同签署时《暂行规定》仍为有效，需适用）

《暂行规定》第三条：证券期货经营机构及相关销售机构不得违规销售资产管理计划，不得存在不适当宣传、误导欺诈投资者以及以任何方式向投资者承诺本金不受损失或者承诺最低收益等行为，包括但不限于以下情形：（一）资产管理合同及销售材料中存在包含保本保收益内涵的表述，如零风险、收益有保障、本金无忧等；（二）资产管理计划名称中含有“保本”字样；（三）与投资者私下签订回购协议或承诺函等文件，直接或间接承诺保本保收益；（四）向投资者口头或者通过短信、微信等各种方式承诺保本保收益……

第四条规定：证券期货经营机构设立结构化资产管理计划，不得违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则，不得存在以下情形：（一）直接或间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排，包括但不限于在结构化资产管理计划合同中约定计提优先级份额收益、提前终止罚息、计提风险保证金补足优先级收益等；

《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》（现行有效）

《管理规定》第三十一条：分级资产管理计划不得投资其他分级或者结构化金融产品，不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。

证券期货经营机构不得违背风险收益相匹配原则，利用分级资产管理计划向特定一个或多个劣后级投资者输送利益。

2016年10月证监会的问答7中单独提到，如何理解《暂行规定》第四条的“利益共享、风险共担原则”。

证监会官方回复：利益共享、风险共担原则是指结构化资产管理计划整体产生收益或出现投资亏损时，所有投资者均应当享受收益或承担亏损，不能够出现某一级份额投资者仅享受收益不承担风险的情况。